圖2 收益法、資產(chǎn)法估值與實(shí)際交易價(jià)格比較
資料來(lái)源：賽迪經(jīng)智 2013，08
而藍(lán)色光標(biāo)在收購(gòu)博杰廣告和分時(shí)傳媒時(shí)，都分別采取了收益法和市場(chǎng)法(市盈率法)進(jìn)行評(píng)估，最終也選擇了以收益法評(píng)估結(jié)果作為最終交易價(jià)格。同樣是市場(chǎng)法評(píng)估，對(duì)博杰廣告的市場(chǎng)法評(píng)估值和收益法評(píng)估值差異不大，而分時(shí)傳媒的市場(chǎng)法評(píng)估值高于收益法評(píng)估值66.68%，主要原因是可比公司業(yè)務(wù)領(lǐng)域與評(píng)估對(duì)象并不完全相同，即便對(duì)財(cái)務(wù)杠桿進(jìn)行調(diào)整，也難以消除業(yè)務(wù)差異的影響;特別是一些輕資產(chǎn)類公司缺乏可比的上市公司，造成了市場(chǎng)法評(píng)估結(jié)果應(yīng)用受到限制。
圖3 收益法、資產(chǎn)法估值在藍(lán)色光標(biāo)收購(gòu)中的應(yīng)用
資料來(lái)源：賽迪經(jīng)智 2013，08
收益法評(píng)估的核心是用于評(píng)估的收益類型、收益增長(zhǎng)率和折現(xiàn)率，收益類型和折現(xiàn)率相對(duì)容易達(dá)成共識(shí)，而增長(zhǎng)率是并購(gòu)雙方評(píng)估的焦點(diǎn)，也是決定最終收購(gòu)價(jià)格的關(guān)鍵。由于收益法能夠?qū)?biāo)的公司的收益特性、未來(lái)成長(zhǎng)性和風(fēng)險(xiǎn)特征進(jìn)行綜合考慮，評(píng)估被收購(gòu)標(biāo)的長(zhǎng)期的盈利能力，因此成為并購(gòu)操作中價(jià)值評(píng)估的常用方法。
(二)市場(chǎng)法適合與對(duì)賭相結(jié)合
很多輕資產(chǎn)類公司屬于近年來(lái)快速興起的新興產(chǎn)業(yè)，歷史波動(dòng)性較大，未來(lái)增長(zhǎng)率難以預(yù)期;而不同公司財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)和風(fēng)險(xiǎn)特征也各不相同，如何確定合適的折現(xiàn)率也是問(wèn)題。上述原因?qū)е率找娣ㄔu(píng)估有時(shí)雙方難以達(dá)成共識(shí)，在此情況下，采取相對(duì)簡(jiǎn)單的市場(chǎng)法進(jìn)行估值，輔以業(yè)績(jī)承諾條款，可以將收購(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)和收益相匹配。
在2011年7月，藍(lán)色光標(biāo)收購(gòu)精準(zhǔn)陽(yáng)光、美廣互動(dòng)時(shí)，采用了市場(chǎng)法中的市盈率法，按照精準(zhǔn)陽(yáng)光2011年承諾的稅后利潤(rùn)的10.5倍和10倍市盈率確定了最終的交易價(jià)格。一旦承諾實(shí)現(xiàn)，即按照約定支付對(duì)價(jià);若無(wú)法實(shí)現(xiàn)，支付對(duì)價(jià)將進(jìn)行調(diào)整。
表3 市場(chǎng)法估值在藍(lán)色光標(biāo)收購(gòu)中的應(yīng)用
|
被收購(gòu)公司2011年實(shí)現(xiàn)利潤(rùn) |
藍(lán)色光標(biāo)支付對(duì)價(jià)PE值 |
|
藍(lán)色光標(biāo)收購(gòu)精準(zhǔn)陽(yáng)光 |
>3250萬(wàn) |
17400萬(wàn) |
|
3150萬(wàn)≤2011年利潤(rùn)<3250萬(wàn) |
10.5倍PE |
|
2500≤萬(wàn)2011年利潤(rùn)<3150萬(wàn) |
9倍PE |
|
2000萬(wàn)≤2011年利潤(rùn)<2500萬(wàn) |
8倍PE |
|
2011年利潤(rùn)<2000萬(wàn) |
有權(quán)解除合同 |
|
藍(lán)色光標(biāo)收購(gòu)美廣互動(dòng) |
2011年利潤(rùn)≥500萬(wàn) |
10倍 |
|
450萬(wàn)≤2011年利潤(rùn)＜500萬(wàn) |
9倍 |
|
400萬(wàn)≤2011年利潤(rùn)＜450萬(wàn) |
8倍 |
|
2011年利潤(rùn)<400萬(wàn) |
有權(quán)解除合同 |
資料來(lái)源：賽迪經(jīng)智 2013，08
(三)戰(zhàn)略收購(gòu)需考慮協(xié)同價(jià)值
估值的實(shí)質(zhì)是對(duì)收購(gòu)標(biāo)的未來(lái)收益進(jìn)行評(píng)估，但是收益法、市場(chǎng)法、資產(chǎn)法集中在對(duì)標(biāo)的公司本身價(jià)值的評(píng)估，難以評(píng)價(jià)并購(gòu)整合產(chǎn)生后的交叉銷售、渠道共享、專利互用、技術(shù)分享等產(chǎn)生的協(xié)同效應(yīng)。
2013年7月百度收購(gòu)91無(wú)線，給后者全部股權(quán)估值19億美元;而此前91無(wú)線擬在香港創(chuàng)業(yè)板上市時(shí)，其估值僅有10億美元。百度收購(gòu)的溢價(jià)如此之高，主要原因是獲取移動(dòng)生態(tài)和應(yīng)用分發(fā)方面的資產(chǎn)對(duì)百度構(gòu)建完整的移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)生態(tài)系統(tǒng)意義重大。雖然業(yè)界普遍認(rèn)為百度收購(gòu)91無(wú)線的出價(jià)超出預(yù)期，但是此項(xiàng)收購(gòu)的戰(zhàn)略意義重大，對(duì)百度的移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)有巨大的提升作用。
美盛文化收購(gòu)締順科技控股權(quán)也出于戰(zhàn)略層面的考慮。盡管后者凈資產(chǎn)為-2493萬(wàn)元，凈利潤(rùn)為-839萬(wàn)元，已經(jīng)處于嚴(yán)重虧損狀態(tài)，但是前者依然出資1980萬(wàn)獲得后者51%股權(quán)。美盛文化認(rèn)為締順科技作為動(dòng)漫產(chǎn)業(yè)鏈的重要一環(huán)，收購(gòu)?fù)瓿珊螽a(chǎn)業(yè)鏈條的整合有望與公司現(xiàn)有業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)協(xié)同發(fā)展。
早在2005年，雅虎以其在中國(guó)的全部資產(chǎn)加上10億美元現(xiàn)金獲得阿里巴巴集團(tuán)40%的經(jīng)濟(jì)利益和35%的投票權(quán)，而阿里巴巴2005年的營(yíng)業(yè)收入不過(guò)7.38億元人民幣，稅后利潤(rùn)只有0.7億元人民幣。現(xiàn)在來(lái)看雅虎的該項(xiàng)戰(zhàn)略投資是其有史以來(lái)最成功的收購(gòu)，因?yàn)?012年9月阿里巴巴回購(gòu)雅虎20%股權(quán)時(shí)，支付后者近76億美元。而雅虎剩余20%的股權(quán)價(jià)值在阿里巴巴上市后估計(jì)將超過(guò)200億美元。
事實(shí)上，輕資產(chǎn)類公司戰(zhàn)略性的收購(gòu)很可能在未來(lái)產(chǎn)生極大的協(xié)同價(jià)值，導(dǎo)致此類并購(gòu)常常出現(xiàn)大幅溢價(jià)。對(duì)此類并購(gòu)標(biāo)的的估值不僅僅要考慮被收購(gòu)公司本身在未來(lái)產(chǎn)生的收益，還需要綜合考慮該資產(chǎn)經(jīng)過(guò)整合后與公司既有資產(chǎn)之間的聯(lián)動(dòng)效應(yīng)，以綜合評(píng)估收購(gòu)價(jià)值。 本新聞共 2頁(yè),當(dāng)前在第 2頁(yè) 1 2 想認(rèn)識(shí)全國(guó)各地的創(chuàng)業(yè)者、創(chuàng)業(yè)專家，快來(lái)加入“中國(guó)創(chuàng)業(yè)圈”
|
